黄国华│抗跌股：债券替代选项

在投资组合管理不断演变的趋势中，经典60／40股债配置（60％股票与40％债券）策略日渐受到质疑，而这种模式的弱点在市场动荡中暴露之后，情况更为明显：2022年市场下跌期间，股票与债券双双大跌，分析师开始探索新的替代方案。

60／40股债配置渐受质疑

经典60／40股债配置假设债券能够在股票下跌时避险，然而这种策略并非永远可靠，而现实世界也挑战了这种观点。

2022年，这一策略遭受有史以来最糟糕的年份之一，暴跌17.5％，因为美国股票与美国公债在利率上升与通胀加剧之下双双走跌。股债同步下跌削弱投资组合多元化的效益，迫使投资者暴露于更高风险之中。

直到2025年6月，60／40股债配置才回到先前的峰值，而这已是超过150年的记录中未曾见过的长期回撤。投资者也开始质疑债券的避险功能，在通胀环境中这更为明显，因为升息会损害固定收益资产的价值。

来到2025年，尽管60／40股债配置在前两年表现亮眼，2023与2024年回酬率分别回弹16％与18％，但在股债关联增强之下，这种策略依然显得脆弱，投资者也不得不为了减少风险而重新评估60／40股债配置。

在美国，股票与债券之间的关联随着时间推移发生变化，也突显出依赖债券作为市场波动避险工具的策略并不可靠。

在2000年之前的1975至1999年，股债回酬关联系数为0.36，这意味着债券通常与股票同步涨跌，无法在市场下跌时发挥避险作用。

2000至2021年，股债回酬关联转为负数的-0.65，即股票下跌时，债券通常会上涨，这提高了债券的对冲功能。

不过，近年来，情况再度转变。2022年股债回酬关联再次转为正值，这再次揭示60／40股债配置的脆弱。

2025年，全球市场的股债回酬关联保持正数，这主要是受到持续的通货膨胀与经济成长压力影响，以致债券的多元化效益进一步削弱。

标普500指数与美国公债之间的12个月滚动相关性一直维持正数，意味着经典资产配置策略的风险因而上升，而这也预示着“新时代”的到来。

寻求诸抗跌股等替代选项

投资者面对这种受到货币政策与经济周期影响的不稳定情况，为了维持投资组合的平衡，开始寻求诸如抗跌股（Safe Equities）等替代选项。

所谓的抗跌股，是指能够在市场下跌时避险、同时保有上涨潜力的股票，可以克服债券在股市走高时面对回酬率不变的限制。

抗跌股与债券不同。债券固然安全，但由于收益率固定，在股市上涨期间的回酬率会受到限制，相较之下，抗跌股不仅可以在市场下行时保持稳定，也能够在市场反弹时参与其盛。

抗跌股通常具有低下行贝他值（Low Downside Beta），也就是说，在市场走低时跌幅较小，在市场回升时则拥有显著的上涨空间。

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与2022年期间债券的疲弱表现不同，抗跌股即便在股票与债券回酬关联呈正数环境中，也能有效对冲股市回撤风险。

分析员指出，在诸如关税与赤字可能引发的潜在通货膨胀等市场不明朗时期，债券恐怕面临回酬率上升、价格下跌的压力；相对地，抗跌股则身兼类似债券的避险效果及股票的成长潜力。

抗跌股具双重优势

抗跌股具备的双重优势，让其成为“纯股票”投资组合的理想选择：既能增强投资组合的强韧，也不需承担债券的低回酬机会成本。

投资者可以透过分析基本面来识别抗跌股，选出获利稳定、下行贝他值较低、基本面强稳的股票，以获得可预测的投资回酬。

与回酬波动型股票不同，抗跌股展现出稳定获利、强稳财务、应对经济冲击的强韧等特质，在风险调整后表现往往优于大盘。

一般来说，抗跌股包括低波动性的优质股，常见于公用事业、日常必需品等抗跌行业。

投资者若运用多空股票策略（Long-short Equity Strategies）配置抗跌股来取代债券，这将让他们得以在“纯股票”投资组合中实现有效的对冲。

对风险较高股票“做多”

投资者可以透过对风险较高的股票“做多”、对风险较低的股票“做空”，这将能够创造出类似债券的对冲保护作用，而无需承担固定收益的风险敞口。

这种方法既可以降低对市场波动的敏感度（以贝他值与波动率衡量），也有机会透过错价（Mispricing）产生的阿尔法（Alpha）收益来提升整体投资回酬。

2025年，债券预计会因为与股票的正面关联而表现欠佳，这种时候多空股票策略将为投资者提供多元化投资组合的机会，让他们能够透过相对价值操作获利：做多低估股票、做空高估股票。

其他替代方案如流动性稳定的阿尔法股票、股票多空基金等，也可与多空股票策略互补，以提供类似债券的安全稳定，同时抱有股票的上涨潜力。

由于抗跌股的实际应用范围广泛，投资者应重新思考自动套用经典60／40股债组合的做法，并改为评估抗跌股如何提供更强健的多元投资组合。

投资者应透过分析基本面识别个别股票的抗跌特质，特别是获利稳定、财务强稳等。

对于成熟的投资者而言，多空股票策略或许可以成为债券配置的进阶版替代方案。

总结来说，抗跌股是一种替代债券的富有说服力方案，投资者可以借此建立起更优异的对冲能力与增长潜力，解决经典60／40股债配置的缺陷。

投资者可以借由运用基本面分析与策略定位，应对不稳定的资产相关性，并构建出能够适应经济变化的投资组合。

市场持续发展演变，如若投资者采纳上述见解，并辅以持续的分析研究，将有机会能够实现超越经典投资法则的长远富裕。